美國公債不再避風港！比特幣為何成了最大苦主？

你可能會發現，最近只要美國公債價格跳水，全球市場跟著一片慘綠，比特幣更是跌得比誰都慘。這個現象已經持續好一段時間，但很多人還是搞不清楚：到底發生了什麼事？

股債平衡失靈：二十年的安全網破了

過去二十年，美國投資人幾乎免費享有了一份保險。當股市下跌時，公債會上漲；當你在一邊虧錢，另一邊會幫你補回來。這種「股債互補」的關係太穩定了，於是整個產業都圍繞它設計產品，一整代資金經理人把這件事視為理所當然。

但這個慣例在2020年左右徹底失效了，到現在都沒有恢復。根據UBS的資料，S&P 500與十年期公債殖利率的滾動相關係數已經來到-0.69，是1996年以來的最低水準。也就是說，股票跟公債現在幾乎同向移動，本來應該幫你分散風險的資產，反而變成另一個風險來源。

不是大家不信政府債務，而是…

很多人會簡單地說：「投資人對美國政府債務失去信心了。」但實際情況複雜得多。資料告訴我們，投資人仍然想要公債帶來的安全感，只是他們不再想要「存續期間」（duration）這檔事。

存續期間是什麼？簡單說，就是債券價格對利率變化的敏感度。三十年期的公債可以保護你不被違約，但會讓你完全暴露在通膨與利率政策的風險下。2008年金融危機後，通膨幾乎休眠，這兩種風險的區別根本不重要——直到通膨再次抬頭。

通膨成為市場主導變數

研究機構AQR發現，股票與公債的相關性並不取決於通膨的絕對水準，而是取決於它的波動程度。當「成長」主導市場時，股市跌、公債漲；但當「通膨」主導時，兩邊一起跌。自2022年以來，通膨一直是主導因素，而且持續的時間比以往任何一次都長。

六月CPI降到3.5%，看起來在降溫了吧？但三十年期公債殖利率照樣來到5%以上，因為問題不是單一資料，而是整個市場對通膨波動的恐懼。三十年期公債殖利率創2007年以來新高，2026年大部分時間都站在5%之上。

• 美國預算赤字從2026年佔GDP的5.8%一路膨脹到2036年的6.7%
• OECD各國政府今年合計需要籌集約18兆美元
• 外國需求正在萎縮：日本投資人第一季淨賣出296億美元的美國政府債券，是2022年以來最大規模
• 全球支撐長期公債殖利率的買盤正在多個地方同步撤退

比特幣承受雙重壓力

比特幣現在對宏觀條件的敏感度跟美元和黃金一樣高。當實質殖利率下降、美元走弱、金融環境寬鬆時，比特幣表現比較好。公債上漲等於同時提供這三個條件——所以當公債市場下跌，等於一次拿走三個支撐。

Goldman Sachs的研究指出，殖利率上升已經把股票風險溢價壓縮到極限，投資人持有股票幾乎得不到額外報酬。十年期公債2026年大部分時間都維持在這個門檻之上。

比特幣在這條曲線上比股票走得更遠，這意味著它同時承受兩種壓力：無風險殖利率上升提高了持有不支付任何收益的資產的機會成本；股票下跌則降低了想要承擔風險的意願。

這個問題不是「幣圈問題」

有趣的是，這兩個問題都不是「加密貨幣特定」的問題，所以也無法靠「加密貨幣特定的訊息」來解決。這就是為什麼今年華盛頓監管進步的訊息屢次無法支撐幣價。

但比特幣跟公債並不是對立的。在通膨風暴的風險規避環境中，它們其實是同一邊的——都在賣出存續期間和波動性，拿到現金。黃金、長期公債、比特幣可以在同一週一起跌，只有美元維持強勢。

長期有利，但短期要撐住

現在的財政條件——5%的長期殖利率、巨額赤字、利息負擔、外國買盤消退——正是讓機構投資人對「主權信用體系之外的固定供應資產」感興趣的原因。部分資金已經可見：目前有150億美元的代幣化美國公債在鏈上，這是加密貨幣原生的「收益率」玩法，而非「稀缺性」的玩法。

問題在於：強化比特幣長期基本面的條件，恰好在短期傷害它。

FAQ 常見問題

為什麼公債殖利率上升會讓比特幣下跌？

因為比特幣不支付任何利息。當無風險殖利率上升，持有比特幣的機會成本就變高了。同時，殖利率上升通常伴隨股票下跌，風險偏好下降，投資人就不想持有比特幣這種高波動資產。

股票和公債相關性提高代表什麼？

代表傳統的「股債平衡」策略失效了。過去投資人可以在股市慘跌時靠公債賺回來，但現在兩邊一起跌，你必須更小心管理現金部位。

比特幣還會好起來嗎？

長期來看，財政赤字、債務負擔這些結構性問題依然存在，對固定供應的資產是有利的。但短期要看到明顯反彈，需要等通膨波動消退，讓「成長」重新成為市場主導因素。

在這個市場裡，最深層的資產類別不再幫任何人吸收衝擊。這等於撤掉了所有風險資產的底部支撐，而這個支撐消失得最快的，恰恰是那些「不支付任何收益等著漲」的資產——比如比特幣。