Strategy 革新比特幣估值指標：解密「每股淨比特幣」為何掀起投資圈熱議

你有沒有過這種經驗？看到一家公司宣稱自己持有多少比特幣，覺得「哇，這家公司好有錢」，結果深入一看，才發現裡面早就被一堆優先股和債務吃掉了大部分？這就是過去幾年許多投資人對 Strategy（MSTR）的困惑。現在，這家公司決定不再讓這種模糊的數字繼續下去了。

為什麼 Strategy 要大動作改革指標？

說白了，就是投資人罵怕了。過去 Strategy 用的是「總比特幣」的概念——把公司金庫裡的比特幣全部算進去，感覺很驚人，但實際上普通股民能分到的，可能連一半都不到。因為優先股持有者和可轉債投資人已經先把一圈肉割走了。

策略轉向「數位信用」業務後，資產負債表越來越複雜。投資人開始反饋：「我們要知道自己到底能分到多少！」於是 Strategy 在 2026 年 7 月正式推出了一套新的「淨值」指標體系，用執行主席 Michael Saylor 的話說，這是「比特幣資本市場需要的新金融語言」。

核心指標：每股淨比特幣（Net Bitcoin Per Share）

這次的最大亮點，就是「每股淨比特幣」。計算方式不複雜：先從總比特幣（約 843,775 BTC，市值約 570 億美元）加上 32 億美元現金，扣除約 222 億美元的高階求償權（優先股約 155 億美元＋價外可轉債約 68 億美元），得出所謂的「淨準備金」——大約 350 億美元。

然後把這個數字除以「完全稀釋後的股數」，就得到了「每股淨比特幣」。根據 Strategy 的說法，這個數字從 2020 年底的大約 13 美元（44,000 聰）一路成長到現在的 95 美元（143,000 聰），年複合成長率高達 43%，遠超比特幣本身的 16% 年化報酬。

新指標帶來的三大改變

• mNAV 重新定義：以前是用股價除以「每股總比特幣」，現在改成除以「每股淨比特幣」，基準線定在 1.0 倍。簡單說，就是讓估值更「乾淨」，不再被稀釋前的數字誤導。
• 槓桿倍數（Amplification）：這次改成「比特幣準備金除以淨準備金」，大約是 1.5 倍。對投資人來說，這個數字更能直觀看出公司用多少槓桿在放大比特幣部位。
• 信用風險儀錶板：包括「門檻率」約 10.8%（公司有效融資成本）、「盈虧平衡率」約 3.2%，以及「流動率」約 -11%（比特幣可以跌多少而不會讓準備金無法覆蓋債務和股息）。

新公式下的股價：終於不再「折價」？

這可能是投資人最在意的一點。用舊公式看，MSTR 股價約 93 美元似乎比「每股比特幣」便宜，像是在折價交易。但用新公式重新計算後，扣除那 220 億美元的高階求償權，mNAV 來到 1.02 倍——也就是說，股價與淨比特幣價值幾乎持平。

這對 Strategy 來說意義重大。畢竟這是一檔從 2024 年高點跌下來的股票，在 7 月 30 日第二季財報出爐前，任何能讓投資人「重新信任」的資料都是及時雨。

「不賣比特幣」的信仰動搖了？

值得注意的是，這次改革發生在 Strategy 於六月底批准「主動資本管理」框架之後。這個框架第一次允許公司賣出最多 12.5 億美元的比特幣，用來補充現金、支付優先股股息和進行回購——這與 Michael Saylor 過往「永不賣比特幣」的立場可是大相徑庭。

不過截至目前為止，Strategy 選擇的是賣出 MSTR 股票來籌資，而不是真的動用到比特幣庫存。那 843,775 BTC 依然完整，只是遊戲規則變了。

這套新指標「撐得住」嗎？

Strategy 自己的算盤是：只要比特幣每年跌幅不超過約 11%（從現在的 64,000 美元起算），到了 2030 年代初期，準備金仍然足夠覆蓋所有債務和股息。這個假設當然有其風險，畢竟比特幣波動向來劇烈。

但對長期投資人而言，這套新語言至少提供了一個更透明的視角——不再是霧裡看花，而是把那些藏在總數裡的「優先權利」一個一個拔出來，讓你真正看清楚自己持有一股時，口袋裡到底有多少比特幣。

FAQ 常見問題

什麼是「每股淨比特幣」？

「每股淨比特幣」是 Strategy 提出的新指標，把公司持有的總比特幣扣除優先股和債務等高階求償權後，再除以稀釋後股數，代表普通股民實際能分到的比特幣價值。

為什麼要改用「淨比特幣」而不是「總比特幣」？

因為過去的「總比特幣」數字沒有考慮到公司內部的優先權結構。優先股持有者和可轉債投資人在清算時有優先權，一般普通股民能分到的其實遠少於表面數字。新指標把這個現實反映出來，讓估值更誠實。

mNAV 1.0 倍代表什麼意思？

mNAV（Market Value to Net Asset Value）比率為 1.0 倍時，表示股價與每股淨比特幣價值相等。用新公式計算後，MSTR 的 mNAV 約為 1.02 倍，意思是市場對這檔股票的定價與其淨比特幣資產大致相符，不再像過去那樣看起來像「折價」。

Strategy 會開始賣比特幣嗎？

公司已經授權可以賣最多 12.5 億美元的比特幣，但目前為止都是透過賣出 MSTR 股票籌資，比特幣庫存暫時沒有減少。執行主席 Michael Saylor 仍公開表示「比特幣是終極資產」，但這次的框架顯示他們願意保留彈性。

投資人應該如何看待這次指標改革？

這是一把雙面刃。一方面，更透明的計算方式讓你能更精準評估自己持有的股份到底值多少；另一方面，這也意味著過去用舊公式計算的「低估」可能只是假象。無論如何，瞭解新指標的邏輯，是任何 MSTR 投資人的必修功課。