加密貨幣國庫概念股風光不再？DWF報告曝 DAT 溢價崩盤危機

你手上有比特幣，也關注相關概念股，但發現最近「國庫股」的表现好像愈來愈對勁？老實說，這不是錯覺。根據 DWF Ventures 最新報告，曾經被視為比特幣曝險替代方案的數位資產國庫（Digital Asset Treasury，簡稱 DAT）公司，如今大多已經失去溢價優勢，甚至變成折價交易。這個轉變值得所有關注加密貨幣投資的人重新審視。

從搶手到滯銷：DAT 溢價時代的終結

說到加密貨幣國庫模式的崛起，不能不提 Michael Saylor 的 Strategy（原 MicroStrategy）。2026 年 Strategy 開始大量囤積比特幣，並透過發行股票筹资持續買入，讓市場看到一種「用上市公司股票接觸比特幣」的新玩法。當時投資人願意付出高於資產淨值的溢價，認為這種模式能讓公司不斷用較少的稀釋股份換取更多比特幣。

但 DWF Ventures 在 2026 年 9 月發布的報告泼了一盆冷水。報告指出，在 20 大加密貨國庫公司中，只有 4 家仍維持溢價交易（mNAV > 1），分別是 Bit Digital、Strive、Hyperliquid Strategies 和 BitMine。其餘 16 家不是平價交易，就是已經落入折價區間。

什麼是 mNAV？為何這麼重要？

mNAV（Market-to-NAV Ratio）是衡量 DAT 股票相對於其加密資產淨值的關鍵指標。簡單來說：

• mNAV > 1：市場願意給這檔股票比其實際加密資產更高的估值，代表投資人看好公司能透過發行新股持續擴張國庫
• mNAV = 1：市場認為這檔股票的價值剛好等於它持有的加密貨幣
• mNAV < 1：市場認為這檔股票被低估，甚至不信任公司管理層的決策能力

當溢價消失甚至變成折價，整個國庫模型的核心融資邏輯就會瓦解。公司原本可以透過發行新股籌資買幣，現在卻可能導致股份稀釋，讓原有股东受害。

為何投資人不再買單？三大關鍵因素

1. 比特幣價格回調削弱吸引力

比特幣在 2026 年 10 月創下超過 12.6 萬美元的歷史高點後急速回落，一度跌破 6 萬美元大關，寫稿時約在 8.6 萬美元附近整理。這種劇烈波動讓投資人對透過股票間接持有比特豆的信心下降，畢竟直接持有比特幣的彈性更大。

2. 實際表現不如單純持有

DWF 的報告直接點出：大多數 DAT 股票的長期表現落後於直接持有標的加密貨幣。即使少數幾檔僥倖勝出，差距也非常有限。這個發現徹底動搖了當年「國庫模式能跑贏比特幣」的論述基礎。

3. 機構警告效應發酵

這不是第一次有人示警。Standard Chartered 早在 2026 年 9 月就提出「mNAV 崩潰」警告，Galaxy Digital 去年也指出 DAT 模型「高度依賴持續的溢價」。當權威機構接連泼冷水，市場自然會重新定價。

從熱潮到現實：案例與市場啟示

法國半導體公司 Sequans Communications 就是一個典型例子。這家在 2026 年宣布比特幣國庫策略的公司，在今年 5 月開始減持比特幣，9 月完全出清持有的 314 枚比特幣，正式從國庫模式退場。這個轉向說明：當溢價不再，用股票買幣的成本效益就變得很低。

Strategy 本身雖然仍是比特幣持倉最大的上市公司，但其 mNAV 溢價也在 2026 年底比特幣飆漲時達到高峰後回落。投資人對這種「槓桿型比特幣曝險」的需求已經明顯降溫。

投資人該如何解讀與因應？

如果你正在考慮加密貨幣國庫概念股，以下幾點值得納入決策：

1. 先檢查 mNAV：任何 DAT 股票都要先看它目前的市場估值相對於加密資產淨值的比例。選擇溢價合理或至少沒有大幅折價的標的。
2. 關注稀釋風險：折價時發行新股會讓原有股东權益受損，這種融資方式的成本變高了。
3. 比較直接持有：如果只是想獲得比特幣曝險，直接買幣或許比買概念股更單純、費用更低。
4. 留意機構法人動向：Standard Chartered、Galaxy Digital 等機構的分析往往領先市場情緒，他們的警告值得重視。

FAQ 常見問題

現在還能買加密貨幣國庫概念股嗎？

可以買，但要做足功課。目前大多數 DAT 股票處於折價狀態，代表市場已經不太看好這種模式的成長潛力。如果你看好特定公司的營運能力，或許能找到被低估的機會，但請記得把溢價消失的風險納入考量。

mNAV 折價會一直持續下去嗎？

沒有人能保證未來走勢。如果比特幣再次出現大幅上漲，市場對 DAT 股票的需求可能回溫，溢價也可能重新出現。但就目前趨勢而言，投資人對這種模式的熱情已經明顯降溫。

直接買比特幣跟買 DAT 股票，哪個比較好？

這取決於你的投資目標。直接持有比特幣彈性更高、成本更透明，也沒有股票稀釋的問題。但如果你希望透過傳統券商帳戶、以法人結構的方式獲得加密曝險，DAT 股票仍是選項之一，只是要接受目前溢價環境不佳的事實。

哪些 DAT 公司目前仍維持溢價？

根據 DWF 報告截稿時的資料，Bit Digital、Strive、Hyperliquid Strategies 和 BitMine 是僅有維持 mNAV > 1 的四家公司。但數據會隨市場變化，投資前請查閱最新財報與市場報價。

資料來源與利益揭露

本篇文章引用之主要資訊來自 DWF Ventures 報告（發布日期：2026 年 9 月 24 日）、Cointelegraph 新聞報導以及 Standard Chartered、Galaxy Digital 先前的公開研究報告。比特幣價格資訊以截稿前公開市場報價為準（約 86,000 美元區間），過往價格走勢不代表未來表現。

本網站與 Strategy、Bit Digital、Strive 等提及之任何公司不存在聯盟行銷或付費推廣關係。所有分析觀點僅代表作者個人立場，不構成投資建議。加密貨幣投資具有高波動性與風險，請務必自行評估風險承受度並進行獨立研究。

如果你想持續追蹤加密貨幣市場動態、監管政策變化與產業趨勢，歡迎訂閱我們的電子報，掌握第一手情報做出更聰明的投資決策。