摩根大通跨越傳統銀行禁區，擁抱Solana區塊鏈的深層意義

華爾街巨頭的區塊鏈新篇章：摩根大通與Solana的合作

金融界的風向正在微妙地轉變。摩根大通（JPMorgan Chase & Co.）近期在Solana區塊鏈上發行了價值五千萬美元的商業票據，並使用USDC穩定幣進行結算，這項舉動在傳統金融界引起了不小的震動。要知道，許多大型銀行至今仍對直接涉足公有鏈領域保持高度謹慎，而摩根大通的這一步，無疑是在區塊鏈的棋盤上邁出了極具戰略意義的一步。

這次合作並非單純的技術試驗，而是涉及實質性的商業應用。Galaxy Digital 作為商業票據的發行方，而 Coinbase 和 Franklin Templeton 則作為買方參與其中。更重要的是，整個發行和贖回流程完全在區塊鏈上完成，無需傳統的銀行電匯，這顯示了區塊鏈技術在提升效率和降低成本方面的巨大潛力。

儘管過去幾年，機構級的代幣化專案層出不窮，例如西門子的三億歐元數位債券、高盛和紐約梅隆銀行的代幣化貨幣市場基金，以及貝萊德的 BUIDL 突破 28.5 億美元等等，但大多停留在概念驗證階段，未能真正撼動傳統金融的工作流程。摩根大通此次在 Solana 上的嘗試，究竟是曇花一現，還是預示著金融行業的未來趨勢呢？

從私有鏈到公有鏈：一小步，一大步

事實上，摩根大通此前也曾進行過代幣化債務的實驗，但都是在私有基礎設施上進行的。例如，2024 年 4 月，該銀行在其許可鏈平台上為昆西市促成了一項市政債券發行，並在其專有的分散式帳本上為華僑銀行（OCBC）發行了商業票據。這些嘗試雖然具有創新性，但由於其封閉性，對市場的影響力有限。

而這次在 Solana 上的交易，最大的不同之處在於，它首次將摩根大通的金融服務延伸到了公有鏈上，涉及真實世界的企業商業票據，並有知名發行方和在加密貨幣生態系統中活躍的買方參與。這種從許可鏈到公有鏈的轉變，意味著參與者和資產流動方式的根本性改變。

許可鏈平台限制了參與者範圍，並將結算限制在受控環境內。相比之下，公有鏈則將代幣化資產暴露在更廣泛的流動性中，使其能夠與其他鏈上工具組合，並整合到加密貨幣原生的抵押和借貸協議中。摩根大通這次選擇在 Solana 上使用 USDC 進行結算，而非在私有帳本上使用銀行存款，正是看中了公有鏈的開放性和互操作性。

R3 的助力：機構擁抱公有鏈的訊號

R3 與 Solana 基金會的合作進一步鞏固了這一趨勢。R3 的 Corda 平台已經為 Euroclear、匯豐銀行和美國銀行等客戶支援了約 100 億美元的代幣化資產。將 Solana 整合為代幣化股票和基金的公有鏈選項，表明機構正在將公有鏈視為生產基礎設施，而不僅僅是沙盒環境。

截至 2025 年 7 月，代幣化美國國債和貨幣市場基金的規模已達到約 74 億美元，今年迄今增長了約 80%，主要由貝萊德、富蘭克林鄧普頓和 Janus Henderson 的 Anemoy 產品推動。這些代幣越來越多地被用作加密貨幣衍生品和借貸的抵押品，而不僅僅是產生收益的現金停泊地。來自 rwa.xyz 的數據顯示，代幣化美國國債在 2025 年超過了 90 億美元，其中貝萊德的 BUIDL 在年中就達到了 10 億美元的總鎖定價值，到 10 月份更是增長到約 28.5 億美元。

此外，Circle 的 USDC 近期也突破了 10 億美元的資產規模，這得益於其與 Binance 的合作，將代幣化基金份額用作交易的抵押品。

圍牆花園與開放市場：代幣化資產的未來

然而，大部分增長都集中在圍牆花園內的基金和抵押代幣中。BUIDL 僅限於合格機構，主要用作機構或大型加密貨幣場所的抵押品。富蘭克林的 BENJI 基金根據 1940 年法案註冊，允許投資者使用 USDC 進行投資，但該基金的份額仍然受到共同基金規則的限制。

高盛和紐約梅隆銀行的代幣化 MMF 允許機構通過代幣化管道進行申購和贖回，但官方記錄和大部分結算仍然在傳統基礎設施中進行。摩根大通與 Galaxy 的商業票據交易則處於一個不同的交匯點：主流企業借款人在公有鏈上發行，以加密貨幣原生的美元工具進行結算，投資者橫跨傳統金融和數位資產平台。這種組合非常罕見，值得深入探討。

解讀代幣化發行的五個關鍵問題

要評估代幣化發行是否真正改變了市場結構，還是僅僅是一個一次性的實驗，需要一個可重複使用的評估框架。以下五個問題可以幫助我們做出判斷：

1. 資產是什麼？ 區塊鏈代幣是法律意義上的證券本身，還是僅僅是一個表示？西門子的 3 億歐元債券是作為原生數位證券發行的，沒有紙質證書。而摩根大通與 Galaxy 的商業票據從法律角度來看是傳統的 CP，但其發行、服務和最終贖回的生命週期事件在 Solana 上通過 USCP 代幣進行了鏡像。這種區別決定了區塊鏈記錄是權威性的還是輔助性的。
2. 現金部分的結算方式是什麼？最終性在哪裡？ 2024 年和 2025 年的大部分實驗都是在許可鏈上使用中央銀行貨幣或通過傳統管道使用法定貨幣進行結算。摩根大通與 Solana 的交易是首批主流企業借款人在公有鏈上使用加密貨幣原生美元工具（USDC）進行發行和贖回的交易之一。這在鏈上創建了結算最終性，而不是依賴鏈下支付確認。
3. 誰可以持有和轉移資產？ 74 億美元的代幣化美國國債和 MMF 產品由專業或精通加密貨幣的投資者持有，主流分銷有限。BUIDL 僅限於合格機構。富蘭克林的 BENJI 基金是一個根據 1940 年法案註冊的基金，但共同基金規則仍然對其構成限制。許可結構決定了代幣是可以自由流動，還是仍然受到投資者認證、KYC 或平台限制的限制。
4. 代幣是否可以重複用作抵押品？DLT 是否解決了真正的痛點？ 摩根大通的代幣化抵押品網路已經展示了使用代幣化貨幣市場基金份額作為鏈上抵押品，其優點包括近乎即時的回購結算、原子化的交付與支付，以及改善跨分散孤島的抵押品動員。IOSCO 的 2025 年代幣化報告指出，迄今為止，只有少數代幣化 MMF 被用作加密貨幣交易的抵押品，特別是 BUIDL 就是一個例子。問題是代幣是否釋放了新的抵押品速度，還是僅僅在不同的基礎設施上複製現有的工作流程。
5. 該交易是否與促成政策變更相關？還是依賴於監管寬容？ 2025 年底，OCC 發布了第 1188 號解釋函，確認國民銀行可以作為其銀行業務的一部分參與「無風險本金」加密貨幣交易。第 1186 號解釋函澄清說，銀行可以在其資產負債表上持有 ETH 或 SOL 等原生代幣，以支付網路費用並測試區塊鏈平台。2025 年 1 月，SEC 撤銷了員工會計公告 121，該公告迫使銀行將託管的加密貨幣視為資產負債表上的負債。這種監管組合使得一家大型銀行可以使用公有鏈和代幣化 MMF 或美國國債作為生產中的抵押品和結算資產，而不是將實驗限制在許可環境中成為可能。

摩根大通與 Solana 的商業票據：評分細節

摩根大通與 Galaxy 的商業票據的評分如下：該資產是具有鏈上生命週期鏡像的傳統 CP，而不是原生數位證券。在 Solana 上以 USDC 進行結算消除了對銀行電匯的依賴，但也引入了對穩定幣發行人的依賴。交易對手包括 Galaxy Digital 作為發行人，以及 Coinbase 和 Franklin Templeton 作為買方，所有實體都擁有傳統金融和加密貨幣基礎設施。

從公開報導來看，該代幣的許可結構尚不清楚。它是否可以在 Solana 上自由轉讓，還是僅限於授權持有人，這決定了它是否可以流入更廣泛的 DeFi 協議，還是仍然是一個封閉的迴圈。該交易的抵押品重複使用潛力取決於 USCP 代幣是否可以用作保證金或用於鏈上借貸。摩根大通現有的代幣化抵押品網路表明該銀行正在朝著這個方向發展，但 Solana CP 發行尚未證明這一點。

政策背景是支持性的：OCC 指南現在允許銀行仲介加密貨幣交易並持有 gas 代幣，而 SEC 撤銷 SAB 121 消除了託管會計障礙。這使得 Solana 交易的監管壓力小於 2024 年。

結論：未來走向何方？

關於機構代幣化的重複頭條新聞造成了一個模式識別問題。每個公告都被描述為具有變革性，但大多數仍然局限於概念驗證規模、許可平台或已經擁有深厚傳統基礎設施的資產類別。摩根大通與 Solana 的交易通過可識別的企業發行人和 USDC 結算進入了公有鏈領域，但商業票據市場已經高度流動和高效。

問題不在於代幣化在技術上是否可行，而在於它是否改變了發行行為。2026 年的考驗是代幣化債務和現金工具是否開始大規模取代傳統工作流程。這需要四個條件：監管機構對託管和結算最終性的明確性，允許代幣在平台之間移動而不發生碎片化的互操作性標準，鏈上場所中足夠的流動性以與傳統訂單簿競爭，以及證明抵消運行雙重基礎設施的運營開銷的抵押品速度優勢。OCC 和 SEC 在 2025 年的舉措解決了第一個條件。R3 的 Solana 整合和摩根大通的公有鏈擴展表明在第二個條件上取得了進展。第三個和第四個仍然是懸而未決的問題。

價值近 90 億美元的代幣化美國國債在 28 兆美元的美國國債市場中只是一個捨入誤差。BUIDL 的 18 億美元在加密貨幣領域意義重大，但在全球貨幣市場中卻微不足道。代幣化工具需要證明它們不僅僅是另一種包裝產品，而且是一個真正優越的抵押品和結算堆疊。

摩根大通明確表示打算在 2026 年將 Solana 範本擴展到更多發行人、投資者和證券類型，這表明該銀行將該交易視為基礎設施建設，而不是公關。這是否證明是準確的取決於最初的加密貨幣原生投資者群體之外的採用情況，以及代幣是否可以用作生產借貸和衍生品市場中的抵押品。

上述框架提供了一種根據這些標準評估每個後續公告的方法，將結構性進展與產生頭條新聞但不改變市場行為的一次性實驗分開。